美国是否将步入“滞胀式”衰退?市场人士观点不一“高通胀”和“快加息”是今年美国经济的“关键词”。在全球产业链不断修复下，美国核心商品通胀已有所回落，但核心服务通胀仍在上行。有机构报告称，美国经济仍将步入衰退，但与过去几次衰退不同，这次或是“滞胀式”衰退——经济增长率转负，通胀水平仍然偏高。美国经济或将步入“滞胀式”衰退的这一论断也受到了市场人士的广泛关注。市场人士是否认同这一论断?目前，美国经济指标有怎样的迹象?是否已有了“滞胀式”衰退的预期?美国若步入“滞胀式”衰退，将对资本市场、大宗商品市场带来怎样的影响?

　　中金报告显示，预计2023年美国经济或将步入衰退，与过去几次衰退不同，这次或是“滞胀式”衰退——经济增长率转负，通胀水平仍然偏高。

　　为什么会发生“滞胀式”衰退?一般是因为经济受到供给冲击，有时叠加政策错误，导致通胀大幅上升。央行为抗击通胀而收紧货币，最终导致经济衰退。

　　“当前美国的情况符合这一逻辑：过去两年的新冠疫情、供应链瓶颈、俄乌冲突、劳动力短缺都属于供给冲击，在此基础上美联储判断通胀时出现失误，错失了控制通胀的最佳时机。尽管现在美联储已开始加快收紧货币，但由于经济潜在产出下降，要想避免衰退难度较大。”中金报告称。

　　对此，方正中期期货分析师史家亮表示，“尽管美联储通过持续大幅加息来应对通胀，但是通胀仍维持在高位，目前距离美联储2%的目标仍有较大的距离，实现通胀的正常化回归仍需要较长时间。”美联储大幅加息应对通胀的同时，从需求端抑制了经济，对美国经济产生较大的负面冲击。叠加内生经济增长动力不足、能源危机与供应链危机等因素影响，美国经济陷入衰退的可能性较大。在他看来，高通胀背景下的经济衰退自然可以称之为“滞胀式”衰退。

　　“疫情冲击与地缘政治升级，能源危机、粮食危机和供应链危机等因素影响下，叠加超宽松货币政策带来的流动性泛滥，美国通胀持续飙升，并且短时间内难以回到正常化状态。”史家亮称。

　　“目前欧美陷入40年来的高通胀，为打击通胀，美联储采取了非正常的紧缩货币政策，暴力加息以及缩减资产负债表，从经济学原理出发，打击通胀势必会导致经济回落以及就业恶化，也就是说经济陷入衰退是大概率事件，但由于本轮通胀是疫情叠加俄乌冲突的结果，在紧缩的背景下，通胀的韧性仍然存在，这就带来了经济陷入滞胀的可能。”物产中大期货副总经理景川表示。

　　然而，在南华期货债券分析师徐晨曦看来，“滞胀式”衰退明显的表示就是高通胀和经济下滑并存。“近期的数据显示，美国内需在下降，通胀在回落，就业市场仍有韧性，紧缩政策的效果开始显现。目前市场对于经济衰退有预期，但滞胀预期并不明显。”

　　美国通胀具有一定韧性和粘性

　　对于美国经济而言，2023年陷入衰退是大概率事件，通胀的逐级回落也是可以预见的。中金报告显示，预计美联储货币政策在相当一段时间内保持从紧态势，利率水平将在高位停留更久。

　　在徐晨曦看来，如果步入“滞胀式”衰退，美国通胀将很难回落，或者回落速度会变慢。如果步入滞胀，美联储将别无选择，为抗击通胀不得不继续紧缩货币政策，那么高利率会维持更长时间，以大幅压低需求使通胀降温。

　　对此，景川有不同的看法，在打击通胀的背景下，美联储的货币政策紧缩仍然将持续，加息后缩表的力度也将加大，但同时应该注意到，美国联邦基金利率在接近5%的情况下，美国政府31万亿美元的负债利息成本将显著上升，这对于美国财政无疑是一个沉重的负担。在景川看来，利率在高位停滞不会很久，尤其是在经济衰退后，开启降息周期将难以避免。

　　“整体来看，在衰退的过程中，美国的通胀有一定的韧性。”国投安信期货首席宏观分析师李而实介绍说，最近美国的经济指标显示一些通胀中顽固的部分已经开始有一定的降温，比如医疗服务的价格，还有很多商品的价格和交通的价格，对于美国确定越过通胀同比最高点有一定的帮助，也为货币政策能够在12月份放慢一些节奏有所帮助。

　　期货日报记者了解到，10月美国通胀超预期下行，但是核心CPI仅仅是从四十年的最高点6.5%回落到6.3%，10月通胀降温的源头来自商品中的二手车、家具家电，以及服务中的医疗保险，今年医疗保险的价格一直在涨，但是10月份美国劳工部使用新口径下的数据来计算医疗保险通胀，导致医疗保险分项断崖式下跌。租金和服务业劳动力薪资依旧坚挺，美国通胀仍有一定粘性。

　　在光大期货宏观分析师于洁看来，美国通胀即使回落也会保持较高水平。一方面，货币超发，商品支出大大增加，尤其是汽车等耐用品，对商品的需求推升了通胀。另一方面，劳动力结构性短缺，截至2022年9月职位空缺人数相比疫情之前还有440万的缺口。“劳动力不仅整体有较大的缺口，服务部分行业的缺口更大。导致美国时薪不断上涨，物价的上涨反映在相对刚性的劳动力价格中，因此通胀的粘性也较大。”于洁说。

　　“技术性衰退的定义是GDP连续两个季度收缩。美国2022年一至三季度的实际GDP环比增长分别为-1.6%、-0.9%、2.6%，美国二季度已经陷入技术性衰退，但随之在三季度走出技术性衰退。”于洁表示，11月4日亚特兰大联储GDPNow模型对美国第四季度GDP增速的预期升至3.6%，表明美国经济依然向好。此外，美国的劳动力市场也呈现一定的韧性，非农新增就业屡超市场预期。制造业PMI虽然回落，但仍在荣枯线以上。种种数据显示，美国距离衰退还有一定距离。

　　目前，美国经济的核心矛盾在于美联储在通胀和经济增长之间的抉择。“未来美联储是否放缓加息节奏取决于两件事的发生，即通胀放缓和经济衰退。如果美联储因为当前通胀在住房租金和服务业薪资的影响下保持高粘性而提升终端利率，那么经济衰退的可能性也随之增加，何时转向取决于美联储在经济增长和通胀之间的权衡。”于洁说。

　　大宗商品应更注重节奏和结构

　　“对于资本而言，‘滞胀式’衰退对于资本相对不是非常友好，主要在于利率的中枢水平下行的比较慢，价格和成本有粘性，但是本身确实又在一个‘量’的萎缩过程中，并且由于通胀的粘性，也使得政策没办法放开手脚去刺激需求，资本的收益率处在一种天花板比较明显的状态中。对于商品而言，更多也是结构性行情为主，在‘滞胀式’衰退中运行节奏波折且复杂。”李而实表示，如果美国是“滞胀式”衰退，也就是说大的方向是价格逐步降温，增长回落并维持低位。在他看来，全球协同复苏和衰退的时间较以往周期中更少，商品应更注重节奏和结构，普涨普跌的行情应该只是阶段性的。

　　“今年以来，全球资本市场已经进入了所谓的滞涨交易时期，这是由于全球经济的错配导致的结果。”景川表示，而一旦美国陷入滞胀，则大宗商品将面临着巨幅波动的情形。同时，由于滞胀转向衰退也是大势所趋，未来需要警惕的是全球局部或者系统爆发金融危机对于大宗商品所带来的冲击。

　　目前来看，短期内，大宗商品核心矛盾是需求下行、供给受限，这导致价格走势陷入振荡。在国贸期货宏观分析师郑建鑫看来，需求不足仍是商品市场面临的主要矛盾，短期的反弹或难演绎成反转，不过，未来扩内需政策有望进一步发力，更看好内需定价商品的表现。“相反，即使美联储放缓加息，海外经济衰退的风险依旧较大，外需定价的商品或持续面临需求走弱的压力。” 郑建鑫称。(期货日报)

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