OPEC+会议“谈崩”

　　产油国掀起原油价格战

　　上周，因新冠肺炎疫情引发市场避险情绪蔓延导致油价持续下跌的背景下，被市场寄予希望的OPEC+会议最终意外“谈崩”，OPEC及非OPEC产油国未能就进一步减产达成共识，主要源于俄罗斯反对OPEC提出的减产150万桶/日的建议。会后，沙特率先表示将增产，最高将增至1200万桶/日，而1月沙特原油产量为970万桶/日，同时大幅下调销往美国、欧洲以及远东地区原油销售价格，下调幅度创近20年来新高，可谓是正式对俄罗斯宣战。

　　作为回应，俄罗斯方面表示计划从4月开始增加原油产量，与此同时，俄罗斯财政部称，俄罗斯能够承受油价在6—10年内维持在25—30美元/桶的水平，国家财富基金超过1500亿美元，可以在长期低油价的情况下动用。随后，尼日利亚等部分OPEC成员国也表示将增产。以沙特为首的OPEC国家和以俄罗斯为首的非OPEC国家均毫不示弱引发油市心态崩塌，国际油价继上周五大跌后，本周一早盘一度下跌超30%，跌幅创1991年以来新高，产油国发起增产“浪潮”及价格战给油市带来巨大冲击。

　　2017年以来，减产联盟持续减产对油价形成一定支撑，给油市带来托底作用，在疫情引发全球原油需求大幅下滑的背景下，市场对此次会议能进一步减产有着较高的预期，但最终结果令市场失望，加剧了市场心态的崩溃。对于产油国来说，油价走高符合其共同的利益，因此才有了过去几年的联合减产。而此番俄罗斯拒绝OPEC方面的减产建议，实际上是有一定怨念和底气的。目前在全球原油市场中，俄罗斯、沙特、美国可谓是“三足鼎立”，三国合计原油产量在全球中的占比超过40%，但近几年由于各国产量的变化，其市场份额也在发生着微妙的变化。俄罗斯作为非OPEC国家中最大的产油国，近几年减产执行率不高，基本未能足额减产，其市场份额基本维持稳定，然而美国页岩油持续增产以及沙特长期维持超额减产使得美国的市场份额在不断提高而沙特的份额在不断下降，沙特与美国之间有共同的政治及经济利益，让渡份额或许也是出于无奈，但对于俄罗斯来说，持续的减产非但没有换来油价的上涨反而某种程度上还损失了市场份额，或许早已“心生怨念”。

　　那俄罗斯拒绝减产的底气源于什么呢?对于绝大部分产油国来说，其财政收入严重依赖于原油出口，2018年，沙特原油出口金额在该国总出口中的占比达到67%，而在2013年之前高达80%，但2018年俄罗斯原油出口金额在总出口中占比为28%，2013年之前也只有35%左右，显然，俄罗斯的对外贸易更加多元化，对原油出口的依赖远小于沙特。

　　图为全球三大产油国原油产量

　　另外，虽然大部分产油国的原油开采成本都很低，尤其是沙特等中东部分产油国开采成本不足10美元/桶，但其能够维持财政平衡的油价却非常高，OPEC成员国财政平衡油价普遍在50美元/桶以上，沙特2020年的财政平衡油价在85美元/桶，而俄罗斯财政平衡油价仅在40美元左右，沙特财政平衡油价几乎是俄罗斯的两倍，与此同时，俄罗斯已连续两年实现财政盈余，而沙特连续6年财政赤字。此前，俄罗斯财政部方面表示，如果油价跌至每桶25—30美元，俄罗斯将有足够的储备来支持三年的财政预算支出。因此，从财政收入的角度看，低油价对沙特的冲击更大。所以我们看到，过去几年沙特减产更加积极，而俄罗斯也有底气拒绝减产。但我们认为，无论是在低油价下仍坚持增产还是价格战，都不是各产油国想要的结果，各国打击油价的政策更多是逼迫对方重回谈判桌。因此，在我们看来，后期各产油国重启谈判的可能性较大，这也是未来油市企稳并反弹的重要条件之一。

　　全球原油需求遭遇重创

　　近期，疫情在全球市场蔓延给原油需求造成重创，各大机构纷纷下调今年全球原油需求增长预期，IEA最新的月报显示，2020年全球原油需求为9990万桶/日，较上年减少90万桶/日。2020年第一季度原油需求将同比减少249万桶/日，预计第二季度原油需求将减少40万桶/日，第三季度将增加135万桶/日，第四季度增加80万桶/日。另外，国际能源署署长比罗尔表示受疫情影响，第一季度原油市场可能出现350万桶/日的过剩。除此之外，近期也有越来越多的机构认为2020年全球原油需求将出现下滑，尤其是一季度需求降幅将十分明显，这将是近10年来首次。

　　受疫情影响，中国原油需求下滑明显。春节以后，由于各地延迟复工、物流以及下游需求限制，国内主营及地方炼厂开工率大幅下滑，尤其是地方炼厂开工负荷从此前的70%以上降至不到40%，原油加工需求大幅减少，港口油轮出现积压，部分原油买家延迟收货。根据路透的船期数据，今年2月，全球发往中国的原油船货约为3170万吨，而去年同期为3620万吨。根据一些机构预计，疫情可能导致国内原油需求下降200万—300万桶/日，占国内总需求的15%—20%。但3—4月是中国以及亚太地区炼厂检修高峰时期，炼厂原油加工需求本身会出现季节性下滑，这在一定程度上减缓了疫情对需求的冲击。

　　市场避险情绪急剧升温

　　2月下旬以来，疫情在境外蔓延，亚洲、欧洲及中东多国确诊病例数持续上升，市场恐慌情绪加剧，而反映市场恐慌情绪的VIX指数涨幅超过200%。与此同时，全球多国股市出现持续大跌，欧美股市下跌均超20%;美债收益率持续下行，截至上周五，美国10年期国债收益率一度跌破0.5%，创历史新低;而另一个反映市场情绪的金油比也升至50以上，创历史最高水平;此外，原油ETF波动率也在不断接近历史高位。种种迹象显示，当前市场仍然弥漫着恐慌情绪，对未来经济前景愈发悲观，各项指标均运行至历史极端位置，目前疫情仍然在蔓延，对全球经济的冲击也是不言而喻的，短时间来看，市场避险仍然是主流，低油价的局面或延续。

　　图为金油比走势

　　油市转折的关键点所在

　　在当前市场环境下，油市若要反转，我们认为有以下几个关键点：一是疫情出现转折，新增病例数下降，且不再蔓延，市场避险情绪缓和;二是OPEC及非OPEC产油国重回谈判桌，重启减产谈判。以上两个条件缺一不可，另外，若无以上两个条件，油价近远月价差幅度拉宽至能覆盖浮仓囤油成本并引发近月市场囤油行为，也能令油价企稳反弹。目前，1年期原油浮仓成本在10美元左右，而WTI原油和Brent原油月差幅度已分别降至5.9和6.7美元附近，若后期形成super contango结构且价差拉大至10美元附近，将促进近月市场囤油。