从二季度开始，股权质押风险就成为A股市场关心的焦点问题。十月以来，随着市场波动幅度加大，质押公司股价连续下跌催生质押风险“螺旋式”加大。在此背景下，一些高质押比例的个股风险再度暴露。因此，本文针对当前股权质押的现状进行分析，并通过模型测算出各行业的安全边际。以下是报告正文：

一.质押现状：高质押比例风险评估

四月以来沪深两市股权质押股份数量不断增加，而质押实际市值却反其道而行之出现大幅下滑，造成两者背离的主要原因在于期间质押公司股价的持续下跌。截至11月15日，A 股市场共有 3542家公司进行了股权质押。其中质押股数为6446.90亿股，占总股本9.92%；质押实际市值达47941.32亿元，占A股市值（含限售股）的10.29%。大股东质押方面，据中国证券登记结算有限公司统计，截止11月15日沪深两市有超过2000家上市公司的大股东存在股权质押尚未解压。其中大股东质押股份数6056.89亿股，占所持股份比6.61%；大股东未平仓总市值13913.34亿元，疑似触及平仓市值29962.51亿元。

个股质押比例分布的统计结果显示，截至11月15日，A股中质押比例低于10%的个股数量最多、为1701只，但其质押实际市值却仅占全部质押市值的8.69%。而质押比例介于30%到40%的个股数量虽然较少，但质押实际市值占比却达到20.54%。与此同时我们注意到高质押比例的个股数量虽少，但质押风险较大：例如质押比例大于60%的个股数量占比仅为1.69%，而质押实际市值占比为12.72%；质押比例大于70%的个股仅仅只有15只，而质押实际市值占比却达到6.55%。在市场波动加大的情况下，高质押比例的公司面临较大的解押压力，一旦发生风险事件可能给上市公司造成较大流动性损失。

在此基础上，我们对各行业的质押比例分布情况进行统计。结果显示截至11月15日，申万一级行业中传媒、纺织服装、轻工制造、计算机等行业质押实际市值占行业市值比重较高，其中传媒和纺织服装的占比超过了20%。

表2：申万一级行业股权质押市值（截至11月15日，单位：亿元）

就期指标的指数而言，虽然三个指数的成分股全部参与了质押，但是从质押实际市值占指数市值的角度来看，上证50和沪深300质押比例较低、风险较小。

表3：期指标的指数股权质押状况（截至11月15日，单位：亿元）

二.情景分析：市场调整下高爆仓风险测算

二季度以来，随着A股市场的持续走弱，股权质押成为投资者普遍关注的焦点。十月伊始，受全球新兴市场风险暴露及人民币汇率波动等宏观因素影响，市场连续出现大幅调整，上证综指更是创下年内新低2449点。在此期间，不少个股股价逼近预警线甚至平仓线，引发投资者避险情绪升温。而强烈的避险情绪又进一步放大了个股及行业爆仓风险，致使市场产生了“下跌-爆仓-进一步下跌”的恶性循环和负向反馈。

为缓解股权质押风险，政策面暖风频吹，不少地方国资开始进场接盘部分民企股权，试图缓解流动性压力而减少质押个股爆仓带来的风险蔓延。本文旨在研究如果市场继续下跌，上市公司的股权质押风险将如何演化，并度量这一风险的对整个市场和对各行业的潜在冲击。研究思路如下：

1.样本选取：2015年股权质押开始出现快速增长，因此本文选取2015年1月1日至2018年11月13日发生质押记录的上市公司作为样本，并剔除已经解压的股票。

2.测算公式：（1）距离平仓线股价跌幅 = [（股票现价－平仓价）÷股票现价 ] ×100%

（2）平仓价 = 质押起始股价×质押率×（1＋利息率）×平仓线

（3）参考市值 = 质押起始价格×质押股份数量

说明：（1）质押率：主板45%、中小板35%、创业板25%。（2）利息率：7%。（3）平仓线：主板130%，中小板和创业板140%。

2.1 质押风险区段分布

wind统计结果显示，从2015年1月1日至2018年11月13日共有2413家上市公司进行了49760次股票质押，其中152家公司已经全部解押完毕，剩余2261家公司尚未全部解押，未解押参考市值市值为55977.75亿元。

截至11月13日收盘，尚未完全解押的2261家公司中有502家股价跌破平仓价，涉及质押参考市值17931.26亿元。从与平仓线的偏离程度来看，多数公司偏离程度在50%以内。偏离程度超过50%的公司共113家，占比5%。从行业分布看，目前跌破平仓线的公司主要集中在传媒、机械设备、医药生物、化工、电子等行业。

2.2 股权质押安全边际考量

为衡量当前股权质押风险的程度，我们以上述2261只个股为样本，采用相同模型计算出各行业距离平仓线的下跌空间。从测算结果可以看出，随着近期市场（尤其是中小创个股）的反弹，绝大多数行业已经具备一定质押爆仓风险的抵御力。需要注意的是，在此我们使用每个行业中个股距离平仓线的平均数近似代表行业距离平仓线的下跌空间，且质押实际市值以11月13日收盘价计算，计算结果如下表所示。

表4：各行业质押市值变化及至平仓线空间（截至11月13日，单位：亿元）

三.政策面助力缓和质押风险

虽然当前股权质押风险并没有完全解除，但是由于政策面暖风频吹，监管层面采取各项措施、鼓励多方力量参与化解质押风险，投资者不必对此过分担忧。

1.地方国资驰援，缓解质押压力。近期地方国资进场驰援民营上市公司的消息不绝于耳，该举措不仅能够化解部分股权质押风险，也向投资者传递政策面“维稳信号”。

2.质押方不会强制平仓缓解股权质押风险的短期冲击。即使个股股价跌破平仓线，证券公司也会首先要求资金融入方进行补仓。而不少大股东为避免自己的股票被强平，也会通过补充质押物、持续增持等手段自救。同时质押方不会简单的对跌破平仓价的公司进行强平，而是更倾向于寻找有意承接股权的主体，通过协议转让达成交易，因此短时间内跌破平仓线也不意味着会被强平。